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和訊名家  一德期貨黑色成材小組

內容摘要

一季度在產量不斷新高的情況下，春季實際需求不斷滯后，導致高庫存壓力逐步體現，現貨市場恐慌心態(tài)最終釋放，價格走勢前高后低。

供需上看，考慮到非采暖季限產、復產以及新增產能等因素，預估18年4-6月粗鋼產量將達到242萬噸的水平（前低后高，分別為241/243/242），按16-17年二季度需求量平均為243萬噸對比（一般表現為前低后高），則整體二季度供需會是基本平衡的狀態(tài)。預計本輪去庫過程會持續(xù)到6月份，4月將是加速階段，但對下半年需求減弱的擔憂仍在，主要表現為房地產和資金層面。

策略提示

單邊策略：

鋼材短多長空（★★★）：春季需求于4月釋放并加速，供應上又有政策壓制，短期反彈行情對待，但出于對下半年需求減弱的擔憂，建議反彈后高位嘗試做空，企業(yè)適當參與賣保。

期現和套利策略：

螺紋5-10正套（★★★）：短期需求較好，去庫過程或持續(xù)到6月，且4月應是加速階段，對近月現貨合約存有支撐。從持倉上看，螺紋05合約總持倉約338萬噸，虛盤成分仍非常高。

螺紋基差縮?。ā铩铩铮?月份螺紋現貨成交火爆，低價位時終端需求有階段性補庫，但也了解到漲價后部分貿易商會有成本以上拋貨的情緒，整體市場心態(tài)較為脆弱。建議05合約交割以后，若需求逐漸轉弱，可嘗試做基差縮小回歸。

135編輯器

1. 行情回顧

1.1 一季度價格走勢：先漲后跌 價格重心下移

2017年年末及2018年年初，市場對于3月份的反彈行情充滿希望，認為年后行情會相對堅挺。但好景不長，年后至2月末， 冬儲行情推動了價格出現了階段性反彈，但已進入3月份，鋼材總體價格重心不斷下移，3月26日盤中價格快速下跌， 到達一季度的價格最低點，螺紋05合約盤中跌至3333元/噸，較年內最高點下跌17.5%， 熱卷05合約盤中跌至3491元/噸，較年內高點下跌15.3%，現貨市場更是成交寥寥，整體拋壓加大， 外加融資盤不斷逼近止損點， 融資盤市場拋貨情況出現， 悲觀情緒不斷蔓延，使得一季度行情先漲后落，形成前高后低走勢。

1.2 原因追溯:高需求預期落空 高庫存形成強壓制

第一、高產量：采暖季期間，各鋼廠通過提高廢鋼比例、提高產能利用率、使用高品礦等方法使得供應增超預期。在限產情況下，統計局2月份粗鋼日產達到232萬噸，較去年同期高6.25%。但是冬儲期間，鋼廠庫存壓力向社會轉移，因此鋼廠的高產量風險并沒有及時顯現出來。春節(jié)后幾周，冬儲庫存消化速度過低，同時產量繼續(xù)提升，使得鋼材總體供應壓力陡增。

第二、弱需求：受兩會、環(huán)保（工地停工）、資金及返工人員未到位等因素影響，今年需求啟動時間明顯錯后2-3周。下游開工企業(yè)，生產和銷售情況也較往年差，3月份全國建筑鋼材成交量均值約為15.3萬噸/天，低于去年同期7%，低于前年同期16%，現貨壓力陡增。

第三、高庫存：高產量、低需求使得鋼材總庫存累積速度超快，最高累積1490萬噸，累積幅度129%，較去年累積總量增加44%。但如此高的庫存量，在累積過程中并未對價格形成明顯壓力，主要是因為冬儲期間貿易商心態(tài)良好，且對春季需求存有相當高的期盼，但節(jié)后需求遲遲未動，貿易商逐漸呈現恐慌情緒，對期現兩個市場都形成了大幅回調壓力。

總之，產量提升與需求滯后在時間上的錯配，最終造成了高庫存的恐慌，也成為主導本輪下跌行情的主要矛盾。進入二季度，采暖季結束，各鋼廠開始陸續(xù)復產，但非采暖季又出臺了一些限產政策；同時下游需求剛啟動，全國建筑成交量形成突破。在此背景下，供需會否形成新的錯配，即庫存降速加快的情況下，供應能否跟上，將成為二季度行情變化的關鍵因素。

2. 二季度行情分析與展望2.1 庫存分析

從歷年鋼材總庫存消化情況對比來看，今年的去庫時間始于3月9日，晚于歷年2-3周，期初庫存水平約2645萬噸，屬于近3年最高水平。近兩周降速明顯加快，日均累積降速為0.46%，已高于往年平均水平。本周的全國成交量平均在20萬噸以上，按當下的情況看，預計4月份總體降速仍有望維持高位。

分品種對比，進入去庫周期后螺紋庫存加速下滑，降速明顯快于熱卷。截止4月5日數據，螺紋庫存降速日均幅度達到0.56%/天，降速達到近8年最高水平，這與下游集中開工，建筑鋼材季節(jié)性需求集中啟動有關。而熱卷庫存降速0.32%/天，庫存降速也高于往年水平，但相對螺紋的節(jié)奏仍顯得有些緩慢，并且熱卷本身的總庫存累積量也并不高，累庫與去庫都是不溫不火，也因此，目前螺的表現要強于卷。

2.2 需求評估2.2.1：需求短強長弱，近期鋼材去庫加速

從主要耗鋼行業(yè)的2015-2017年日均粗鋼需求對比可以發(fā)現，歷年需求在3月份啟動，3-5月日均粗鋼需求約為 224萬噸/天，而2017年3-5月份需求分別為231、250、250萬噸/天。今年存在春季需求滯后半個月的情況，但4月份螺紋庫存降速已顯著加快，且需求量總體水平也已好于去年，這與往年的季節(jié)規(guī)律依然相符。節(jié)后全國建筑鋼材累積成交量已經達到775萬噸，高于去年同期7.8%，鋼材進入去庫階段。而從近日板材成交情況看，后期板材需求有望接力，因此4-5月需求量有望繼續(xù)增長（由于3月官方多個數據都尚未公布， 1-2月數據有春節(jié)因素干擾，因此日均需求的具體測算暫時無法完成，我們會在后續(xù)報告中再做評估）。

但需求能否長期向好，還需要關注幾個指標：1、房地產價格能否繼續(xù)走高，新開工增量提升；2、基建投資能否增量提升；3、機械能否延續(xù)高增速；4、資金氛圍能否寬松，增加投資需求。從監(jiān)測指標和市場氛圍上看，目前均不具備以上支撐條件。第一，從個人房貸利率與70城住宅價格指數呈現反向波動且領先6個月，房價指數又與新開工同向波動，個人房貸利率的持續(xù)走高將使得價格增速降低，難以對房屋新開工增速形成支撐。第二，PPP項目近5萬億面臨嚴格審核，新疆基建全面停工，基建投資資金全線收緊，PPP項目叫停對基建增速產生負作用。第三，去年形成板材需求亮點的機械制造和機械出口有可能受到中美貿易戰(zhàn)影響，且大型機械“換需”完成，后期再形成高增長會較為乏力。因此，需求方面整體維持短強長弱的預判，近期需求主要體現在4-5月下游集中開工和補庫上。

2.2.2：供應量提升，預計二季度粗鋼日產達到242萬噸

（1）高爐與電爐供應

拋開政策性影響，一般情況下，利潤與產量是相互影響的?，F階段高爐生產利潤較最高點下滑了500-700元/噸，但現貨利潤仍有500元左右（按成本前移15天）。在利潤的驅動下，鋼廠主動減產的動力小，近一周全國高爐開工率從62.2%提升到了64.5%。但是3月中下旬（限產解除后）的鋼材產量并沒有出現明顯的增長，主要是因為，采暖季期間限產企業(yè)的廢鋼比普遍提升了20%左右，實際上在產高爐的產量已經大幅彌補了被限制產能的產量。限產結束后，高爐鐵水夠用，而廢鋼成本也高于鐵水250元，各鋼廠又開始下調廢鋼比10%左右，加上當時電爐虧損減產，以及非采暖季政策影響，所以前期產量出現高位下滑態(tài)勢。但是考慮到，鋼廠庫存壓力仍然不高，從利潤角度，預計后期高爐產量還將維持在高位水平，但要形成更高的邊際增量，則需要在利潤更加充足的情況下，滿足非采暖季的全面放開，或者廢鋼成本的下移。

電爐方面，利潤修復至100-500（南方較高），91家鋼廠電爐產能利用率提升約0.38%至66.44%、56家短流程電爐產能利用率降低0.31%至64.46%。另外，近期河北和新疆有新電爐投產，從利潤以及增產的角度，預計近期電爐產量將維持增長趨勢。

從各地的調研情況看，唐山地區(qū)產能約1.6億，采暖季期間唐山廢鋼提高比例至25%-30%，唐山限產力度50%的情況下，實際影響產量約20-25%，最新公布的非采暖季期間限產10%，各鋼廠會以階段性檢修方式來執(zhí)行；山東地區(qū)產能約8900萬，采暖季期間部分地區(qū)執(zhí)行限產，被限產的地區(qū)嚴格執(zhí)行，而非限產的鋼廠維持生產不變，預計復產后產量增加10%-15%；邯鄲地區(qū)產能約7600萬，采暖季期間廢鋼使用比例提高了10-20%，采暖季期間嚴格限產50%，實際影響約為35%，但最新出臺的信息邯鄲地區(qū)10家企業(yè)限產依舊保持50%，非采暖季期間增量很少。河北、山東地區(qū)采暖季過后若在既定要求下實現復產，預計日均粗鋼產量可增加約11-12萬噸。（2）限產影響評估

（3）新增產能

調研了解，各大重點產能置換項目仍在逐步推進和落實階段，短期內應不會形成新的鐵水增量。鐵水方面，山鋼日照、首鋼京唐港、河鋼沿海鋼鐵基地、豐南精品鋼基地等多個項目都是2019年底-2020年才有可能投產。鋼水方面，各大產業(yè)基地高爐的配套轉爐都在逐步建設，電爐產能置換的項目多數在2019-2020年才能完成。軋線方面，截止到4月預計熱卷新投產產能約1800萬噸，但因為訂單不佳的問題，實際投產僅有500萬噸，當然若訂單提升，后期的1300萬噸熱卷產能會隨時啟動，螺紋產能則會因為繼續(xù)加大清理地條鋼力度而減少。

（4）檢修減產

據統計，4月檢修影響鐵水量約70萬噸，較3月份檢修量要少。

（5）二季度供應量預估

綜上測算，預估4月粗鋼日產能達到240-243萬噸水平，根據歷年產量季節(jié)性對比，預計5-6月產量將達到243、242萬噸，二季度平均日產242萬噸左右，較一季度將增加4.7%。

2.2.3：供需評估

根據上文分析，預計4-5月需求將呈現增長趨勢（但多個官方數據尚未公布，需求量無法量化），若后期板材需求能形成接力，那么整個二季度需求也有望維持，但若板材需求還是不溫不火，則二季度整體需求或呈現前高后低趨勢。按16-17年二季度需求量平均為243萬噸看（一般表現為前低后高），18年4-6月若粗鋼產量達到242萬噸的預估水平（前低后高，分別為241/243/242），則整體二季度供需會是基本平衡的狀態(tài)，其中5月較4月有可能形成需求的改善。

2.3 資金分析

2018年總體金融去杠桿，國內資金逐步收緊尤其是流動資金表現更為緊張，M1-M2同比增速今年從年初的最高10%下滑到了-0.3%，當然這里面有季節(jié)性因素在內，但總體的資金收緊基調是確定的。M1-M2與鋼材指數走勢驅動， 若資金繼續(xù)收緊鋼價也將面臨壓力。

3. 策略與風險關注

3.1 單邊氛圍評估及策略

根據上文分析，預計二季度供需基本平衡，近2周需求釋放后，全國建筑鋼材成交量均保持在20萬噸/日水平波動，累計需求水平也高于去年同期，按照往年規(guī)律，5月需求還有可能較4月再出現改善，因此短期行情震蕩反彈對待。但出于對長期需求下滑的擔憂，恐怕反彈高度不會太樂觀，中繼可逢高做空，屆時企業(yè)也可參與賣保。

策略：螺卷短多長空（★★★），主要原因是對于后期總體需求評估向下。

主要的風險點：總體供應繼續(xù)受到壓制，或熱卷需求接力，形成新的錯配，供需累積缺口無法在下半年得到回補。

3.2 套利及期現策略

策略一：螺紋5-10正套（★★★）

驅動：從水泥數據上可以看出短期需求很好，上周華東水泥熟料開工上升，庫容下降，華北開工微降，庫容下降，顯示出終端需求啟動且總體建筑需求良好。目前去庫正常進行，按照往年的周期和規(guī)律推算，本輪去庫過程或持續(xù)到6月，且4月應是加速階段，從需求上對近月合約有較強支撐。從持倉上看，截止到4月10日螺紋05合約總持倉約338萬噸，處于近5年同期最高水平，按照05合約最大交割量13萬噸以及交割品牌最大生產能力24.2萬噸/天算，目前虛盤成分非常高。

風險：05合約移倉干擾，以及庫存消化速率明顯低于往年平均水平，市場恐慌心態(tài)再現。

策略二：螺紋基差縮小（★★★）

驅動：需求啟動的背景下，鋼材基差出現了一定的擴大，4月10日北京螺紋基差395，上海熱卷基差375。4月份螺紋現貨成交火爆，低價位時終端需求有階段性補庫，但也了解到漲價后部分貿易商會有成本以上拋貨的情緒，整體市場心態(tài)較為脆弱。建議05合約交割以后，若需求逐漸轉弱，可嘗試做基差縮小回歸。

風險：建材需求持續(xù)釋放，或政策壓制供應量更緊，形成錯配。

3.3 策略匯總

注：以上策略提示點位僅供參考，需按照操作期實際情況進行調整